В нижней части спектра рыночных ставок находятся ставки по межбанковским кредитам. Так, средняя ставка МИАКР по 1-дневным рублевым кредитам с 15% годовых в 1999 г. снизилась до 3 - 4% в 2003 -2004 гг., а в I квартале 2005 г. опустилась до 1% годовых. Аналогичный показатель по МБК на срок 8-30 дней составлял 27% в 1999 г., 5% в 2003 - 2004 гг. и 3% в I квартале 2005 г. Колебания ставок по межбанковским кредитам, как правило, не выходят за границы диапазона, задаваемые ставками по кредитным и депозитным операциям Банка России на соответствующие сроки. Низкий уровень ставок по межбанковским кредитам определяется как краткосрочностью данного инструмента, так и его функциональностью. Выступая в качестве инструмента управления ликвидностью, межбанковские кредиты призваны снизить издержки хранения денежных средств в форме не приносящих процентов остатков на счетах. Таким образом, межбанковские ставки отражают стоимость краткосрочных ресурсов в рамках конкретной ситуации с текущей банковской ликвидностью, что обусловливает также высокую подвижность межбанковских кредитных ставок. Верхнюю часть спектра формируют показатели ставок (доходности) по рублевым долговым ценным бумагам, которые относятся преимущественно к инструментам рынка капитала. Для этой категории инструментов ключевым фактором, определяющим уровень рыночных ставок, является, помимо срочности, надежность эмитента (кредитный риск). Среди рублевых облигаций минимальным уровнем доходности характеризуются государственные облигации федерального уровня (ГКО-ОФЗ), выступающие в качестве индикатора стоимости безрисковых (свободных от кредитного риска) заимствований на российском финансовом рынке. Средняя доходность ГКО-ОФЗ (индикатор рыночного портфеля) снизилась с 85% в 1999г. до 8 - 9% в 2003 - 2005 гг. При этом следует учитывать, что дюрация портфеля ГКО-ОФЗ за указанный период возросла с 1,5 до почти 5 лет.

Над ставками по федеральным облигациям располагаются ставки по субфедеральным и муниципальным облигациям, причем в сегменте региональных облигаций функцию индикатора стоимости заимствований на практике выполняют облигации Москвы (ОГОВЗ). Средняя доходность ОГОВЗ Москвы на вторичном рынке снизилась с 19% годовых в 2001 г. до 8 - 10% в 2003 - 2004 гг. и до 7% в I квартале 2005 г. Средняя доходность по группе (20 выпусков) ликвидных субфедеральных и муниципальных облигаций на вторичном рынке (индекс Cbonds-Muni) составляла 9 -11% в 2003 - 2004 гг. и 8% в I квартале 2005 г. Максимальной доходностью обладают корпоративные ценные бумаги - облигации и векселя. Средняя доходность по группе ликвидных корпоративных облигаций на вторичном рынке (индекс RUX-Cbonds) составляла 12% в 2003 г. и 9% в 2004 - 2005 гг. Средняя доходность портфеля наиболее ликвидных векселей (индекс «RUX-Регион») на срок 1 месяц снизилась с 31% в 1999 г. до 9 - 10% в 2003 - 2004 гг. и 6% в I квартале 2005 г., а по 12-месячным векселям - с 57% в 1999 г. до 12% в 2003 - 2004 гг. и 9% в I квартале 2005 г. Внутри сегмента корпоративных ценных бумаг доходность инструментов варьируется в широких пределах, отражая особенности конкретных корпоративных эмитентов, однако агрегированные индикаторы доходности корпоративных бумаг отличаются достаточно плавной и согласованной динамикой.

Эффективным методом исследования ценовой динамики на финансовом рынке является анализ спредов (разностей) между ценовыми индикаторами (ставками, доходностью, курсами, индексами и т. д.). Этот метод дает дополнительные возможности для оценки сравнительной динамики исследуемого ценового индикатора относительно некоторого базового индикатора.

В качестве такого базового индикатора обычно принимают стоимостной показатель, характеризующий финансовый инструмент, который обладает прежде всего высокой ликвидностью и/или максимальной для данного сегмента рынка надежностью. Так, при анализе процентных ставок на денежном рынке можно использовать их спреды относительно ставок по 1-дневным МБК. При рассмотрении сравнительной доходности инструментов рынка капитала обычно используются спреды относительно доходности государственных облигаций федерального уровня.

При рассмотрении инструментов одинаковой срочности разных эмитентов спреды доходности характеризуют премию (плату) за риск, которую требуют инвесторы (покупатели) и соглашаются предоставить эмитенты (продавцы) при первичном размещении инструмента и при операциях на вторичном рынке. Динамика спредов доходности показывает изменение текущей оценки участниками рынка рискованности инструментов относительно безрискового базового инструмента.

В послекризисный период на российском финансовом рынке генеральным направлением динамики спредов между доходностью региональных и корпоративных долговых ценных бумаг и доходностью ГКО-ОФЗ было их сужение. Подобные спреды, составлявшие десятки процентных пунктов в 1999 г., сократились до 1 - 2 процентных пунктов в I квартале 2005 г. Указанные спреды резко расширялись в периоды локальной дестабилизации финансового рынка, но достаточно быстро возвращались к исходному уровню при стабилизации конъюнктуры. Такая динамика является отражением особенностей рынка в период улучшения финансового состояния российских эмитентов на фоне высоких темпов экономического роста, благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры, использования передовых стандартов корпоративного управления.

Важную информацию о ценовых характеристиках финансовых инструментов дают также спреды между заявляемыми котировками на покупку и продажу инструмента, а также между заявляемыми котировками и фактическими ценами сделок с соответствующими инструментами. Определенную значимость для анализа имеют и спреды между аналогичными ценовыми показателями, рассчитанными по различным группам участников (операторов) рынка. Подобные спреды характеризуют возможности извлечения арбитражной прибыли в операциях с соответствующими инструментами.

По мере развития инфраструктуры финансового рынка, расширения круга его участников, усиления конкуренции между ними, повышения ликвидности инструментов названные спреды также имеют тенденцию к сокращению. Так, средний спред между заявляемыми ставками привлечения (МИБИД) и размещения (МИБОР) по 1-дневным рублевым МБК со кратился с 10 процентных пунктов в 1999 г. до менее 1 процентного пункта в 1 квартале 2005 г. При этом ставки по фактически предоставленным межбанковским кредитам (МИАЮ3) обычно находятся между заявляемыми ставками привлечения и размещении МБК на аналогичные сроки. В последние годы по коротким МБК, на которые приходится наибольшая доля межбанковских кредитных операций, ставки МИАКР (они рассчитываются по данным ежедневной отчетности группы московских банков - ведущих операторов рынка МБК) обычно находятся ниже ставок МБК на аналогичные сроки, рассчитываемых по данным процентной политики кредитных организаций в целом по России. Это можно объяснить более высоким уровнем развития конкуренции и меньшими кредитными рисками по межбанковским операциям в рамках анализируемой выборки по сравнению со средним по России уровнем,

На валютном рынке для каждого инструмента (валютной пары) выстраивается линейка значений курса (форвардных и фьючерсных котировок), отнесенных на различные сроки в будущем. Форвардные спреды (обычно измеряются в пунктах) представляют собой разницу между форвардными котировками по анализируемой валютной паре на определенный срок (несколько месяцев) и котировками по той же паре на кассовом сегменте. Расчет форвардных валютных курсов и спредов в мировой практике, а значит при условии свободного перемещения капиталов между странами, осуществляется на основе спредов процентных ставок исходя из постулата о невозможности валютно-процентного арбитража. Последний означает, что вложения в долговые инструменты, номинированные в разных валютах, на один срок должны приносить равный эквивалентный доход. Для выполнения этого равенства курс той валюты, по инструментам в которой процентные ставки ниже, к встречной валюте должен возрастать (форвардный курс будет превышать текущий курс, форвардные валютные спреды-положительные), и наоборот. В рыночной практике это равенство достигается лишь в тенденции, что не снижает его теоретической значимости. На коротких интервалах взаимосвязь валютных курсов и процентных ставок носит более сложный характер, испытывая а том числе влияние разнообразных конъюнктурных факторов.

На российском финансовом рынке до кризиса 1998 г. в условиях поддержания завышенного курса рубля высокие ставки по рублевым инструментам обеспечивали аномально высокую эквивалентную валютную доходность инструментов. Произошедшая впоследствии резкая девальвация национальной валюты и переход к более «рыночной» курсовой политике создали предпосылки для роста согласованности динамики валютного курса и ставок по рублевым и валютным инструментам.

Новый характер динамики валютного курса доллара США к рублю, изменивший и динамику форвардных спредов, способствовал проявлению более четкой взаимосвязи последних с дифференциалом процентных ставок по рублевым и долларовым инструментам. В 2000 - 2001 гг. отмечались периоды снижения номинального курса доллара США к рублю, на фоне которого форвардные котировки доллара к рублю на срок 1 месяц опускались до уровня котировок по данной валютной паре на кассовом сегменте. Однако в условиях среднесрочной тенденции номинального укрепления рубля к доллару США (действовавшей с января 2003 г.), уже в мае-июле того же года форвардные котировки доллара к рублю на срок 1 - 3 месяца эпизодически опускались ниже соответствующих текущих котировок (форвардные валютные спреды были отрицательными). В этот же период (с марта 2003 г.) на рынке рублевых МБК довольно часто отмечаются более низкие ставки МИАКР по рублевым кредитам на срок до 3 месяцев, чем по кредитам в долларах (ранее подобная ситуация наблюдалась в 2000 г. и начале 2001 г.). С октября 2004 г. ставки по наиболее коротким рублевым инструментам на российском рынке стабильно находятся на более низком уровне по сравнению со ставками по инструментам аналогичной срочности, номинированным в долларах США, и с того же момента форвардные спреды доллар/рубль на срок 1--3 месяца стали преимущественно отрицательными (с февраля 2005 г. это свойственно и 6-месячным форвардным спредам). Форвардные спреды доллар/рубль на 12 месяцев сохраняются положительными, учитывая, что ставки по более длинным рублевым инструментам денежного рынка (на срок 3-12 месяцев) остаются выше ставок по аналогичным инструментам в долларах США. Кроме того, положительные форвардные валютные спреды на максимальные сроки могут указывать на то, что банки -участники срочного валютного рынка не уверены в сохранении повышательной тенденции номинального курса рубля к доллару на среднесрочную перспективу.

Таким образом, в последние годы на российском денежном рынке соотношение динамики процентных ставок по рублевым и долларовым инструментам и форвардных спредов доллар/рубль в целом отражало закономерности, характерные для формирующихся финансовых рынков, которые достигали определенной степени зрелости. Это справедливо как для спокойных периодов, так и для периодов локальной дестабилизации рыночной конъюнктуры, когда на российском денежном рынке синхронно возрастают процентные ставки по рублевым инструментам и увеличиваются форвардные спреды курса доллара к рублю.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11